Устойчивая повестка и кредитный рейтинг: близнецы-братья?

Оценка кредитоспособности компании традиционно основывается на двух фундаментальных оценках. Это оценка финансовых параметров, и это оценка нефинансовых параметров. К первым традиционно относятся такие показатели, как рост выручки, EBITDA и другие. Ко вторым показателям относят, соответственно, изучение бизнес-модели компании, особенностей управления рисками, а также отраслевой специфики.

Казалось бы, ESG-показатели можно с уверенностью отнести к нефинансовым. Однако, если, к примеру, компания игнорирует экологическую повестку и инвесторы требуют от неё премии к доходности выпускаемого долга, а то и вовсе отказывают в деньгах? К какому классу в данном примере стоит отнести Environment-фактор? Формально или неформально?

На это, в частности, обратили внимание специалисты консалтингового агентства Deloitte, изучая тему, а также в Организации Объединённых Наций – в документе от 2006 года под названием «Принципы ответственного инвестирования (UN-PRI)» прямо говорится: ESG-факторы могут влиять на денежные потоки заёмщиков и вероятность дефолта по долговым обязательствам. А Deloitte утверждают, что включение ESG-факторов в кредитный анализ «укрепляет способность финансового учреждения оценивать риск снижения своих кредитных инвестиций в свете переходного периода и физических рисков, связанных с изменением климата».

Учёные из Университета Варшавы в 2021 году опубликовали работу, в которой сделали вывод, что ESG-факторы «значительно влияют на кредитные рейтинги». При этом, как отмечается в исследовании, сила данного воздействия варьируется в зависимости от конкретных рейтинговых агентств. Это связано с тем, что у каждого агентства есть своя собственная методология. Так, методология агентства Fitch оказалась более чувствительной к ESG, чем методология Moody's. Есть разница и в весе компонентов – E, S, G. Более того, исследователи отметили, что по итогам 2021 года методология агентств изменилась, и теперь ESG-факторы являются одним из основных показателей, которые используются для проверки изменений кредитного рейтинга.

Дэвид Рэй, консультант по устойчивому финансированию банка Nordea, изучая работу Большой тройки в данном направлении, пришёл к выводу, что «в большинстве случаев оценённая ESG-повестка приводит к негативным, а не положительным последствиям для кредитных рейтингов». Эксперт настаивает, что ESG-рейтинги, которые присваиваются компаниям, не должны влиять на стратегию, но «должны служить ориентиром для того, достаточно ли компания раскрывает информацию об усилиях в области устойчивого развития».

В российском журнале «Инновации инвестиции» в 2021 году была опубликована работа о влиянии ESG-рейтингов на ценообразование облигаций российских эмитентов. В выборку попали 309 выпусков за 2010-2021 годы. Результаты следующие: наличие ESG-рейтинга позволяет сузить кредитный спред на 0,7%. Зависимости сужения кредитного спреда от уровня ESG-рейтинга не выявлено.

Такие ведущие отечественные агентства, как Эксперт РА, АКРА, НРА и НКР давно и активно присваивают ESG-рейтинги, однако мы практически не обнаружили присутствие ESG-компонентов в их методологиях. Разве что в Методологии по рейтингам нефинансовым компаниям от НРА, в которой присутствуют «аналитические корректировки на ESG- факторы». Есть также тематические упоминания в некоторых документах НКР.

Существует ряд исследований на тему влияния ESG-рейтинга на деятельность компании в целом. Например, в одной из работ указано, что исключение эмитента из индекса FTSE4Good при введении дополнительных критериев, связанных с показателями в области устойчивого развития, стимулирует компанию к улучшению результатов в следующем периоде. Есть работы и о положительном влиянии ESG-рейтингов на снижение волатильности портфеля облигаций.

Означает ли это, что мы можем поставить знак равенства между кредитными и устойчивыми рейтингами? Не так быстро.

Аналитики MSCI Research в издании The Journal of Impact and ESG Investing Winter в 2021 году, в целом подтверждая наши вышеизложенные выводы, тем не менее напоминают, что доходность и левередж остаются наиболее значимыми для кредитного рейтинга. Более того, настаивают эксперты, крупные компании с большой капитализацией высоко индексируются в популярных ESG-индексах – даже если их ESG-достижения пока ещё скромны. С этим связан, в частности, ответ на вопрос, почему отечественные сырьевые компании в экологических рэнкингах занимают места выше, чем несырьевые. Наконец, ещё один нюанс. В 2022 году в связи с энергетическим кризисом правительства многих развивающихся стран вынуждены были начать поддерживать, например, угольные компании – отодвинув, таким образом, устойчивую повестку на второй план, но не отменив её, однако.

Всё это означает, что в исследованиях взаимосвязи кредитных рейтингов и ESG-повестки ещё далеко не поставлена точка. Кредитоспособность пока, очевидно, не коррелирует явно со степенью внедрения ESG-принципов. С другой стороны, те эмитенты, которые дальше продвигаются в части устойчивого развития и «зелёной» повестки, зачастую имеют и ряд преимуществ на рынке капитала. А это может трансформироваться и в повышение финансовой устойчивости. 

Рейтинговые агентства изучают эти взаимосвязи, и в будущем кредитные рейтинговые модели будут учитывать ESG-факторы больше.